Los propAMMs, pools de liquidez controlados por operadores profesionales, ofrecieron en el periodo analizado mejores precios de ejecución para los intercambios de SOL que los AMM públicos de Solana. Sin embargo, los datos no demuestran que los proveedores pasivos de liquidez de estos últimos hayan sufrido pérdidas agregadas.
La diferencia aparece al separar dos cuestiones que a menudo se mezclan: cuánto recibe un usuario al hacer un intercambio y qué rentabilidad obtiene quien deposita activos en el pool. Un precio más competitivo puede beneficiar al primer participante sin constituir, por sí solo, una tesis de inversión para el segundo.
Menor coste de ejecución para los intercambios
Un preprint fechado el 29 de septiembre compara la ejecución en Solana entre el 1 de septiembre de 2025 y el 31 de agosto de 2026. En operaciones de SOL/USDC realizadas en mercados tranquilos, los propAMMs registraron un coste de ejecución relativo de 0,26 puntos básicos, frente a 2,59 puntos básicos en los AMM públicos.
El estudio pondera las operaciones por su importe y las contrasta con el precio medio ponderado de los primeros niveles del libro de órdenes de Bybit para USDT. Ese precio se convierte a una referencia en USDC mediante el punto medio de la cotización USDC/USDT. La muestra de Base y Monad es más reducida. Los autores están vinculados a ETH Zurich y Category Labs.
La métrica se centra en operaciones ejecutadas cuando el mercado apenas se mueve: solo incluye casos en los que la referencia cambia menos de un punto básico entre cinco segundos antes y un segundo después de la operación. Por tanto, mide el coste de intercambiar en condiciones relativamente estables, no la rentabilidad completa del pool.
El trabajo también calcula la evolución posterior del valor de las operaciones desde la perspectiva del creador de mercado. En ese indicador, los propAMMs obtuvieron un resultado medio de 0,37 puntos básicos y los AMM públicos de -0,22 puntos básicos en la muestra de Solana. Un dato positivo favorece al creador de mercado, porque el precio posterior resulta más favorable que el de la operación aceptada.
Un precio mejor no equivale a una rentabilidad para el proveedor
La diferencia entre ambas métricas es relevante. Cuando el mercado exterior se mueve antes que un pool, este puede mantener durante un tiempo una cotización desactualizada. Un arbitrajista la aprovecha comprando demasiado barato o vendiendo demasiado caro, y devuelve después el precio a niveles de mercado. El coste de esa corrección recae sobre los activos depositados en el pool.
Ese fenómeno forma parte de la economía de la liquidez, pero no basta para calcular el resultado de un proveedor pasivo. Para hacerlo habría que considerar la exposición a los activos, las comisiones cobradas, los cambios en el inventario, la cobertura, los gastos operativos y los costes de transacción, además de fijar una posición y un periodo de tenencia concretos. El horizonte y los promedios por plataforma del estudio no resuelven esa contabilidad.
Por eso, los resultados no permiten concluir que los pools públicos hayan generado pérdidas agregadas para sus depositantes ni que los propAMMs sean necesariamente una inversión más rentable. Sí sugieren que un operador capaz de ajustar precios y liquidez puede reducir el coste para el usuario y gestionar mejor el riesgo de vender contra cotizaciones antiguas.
La fiabilidad de la cotización sigue siendo otra prueba
El funcionamiento de estos sistemas depende de controles sobre el inventario, la antigüedad de la cotización y el tipo de flujo recibido. Un operador con exceso de un activo puede encarecer las operaciones que aumenten aún más esa posición, retirar profundidad o modificar las comisiones. También puede aplicar condiciones distintas según la ruta o el riesgo que atribuya a una operación.
Jump Crypto describió en abril este enfoque al presentar sus propAMMs, incluido BisonFi, aunque se trata de una explicación de un operador con intereses directos en el modelo y las implementaciones pueden variar. Además, que una ruta identifique el origen de una operación no demuestra por sí mismo que todo ese flujo sea inocuo para el creador de mercado.
La ejecución efectiva también puede apartarse de la cotización mostrada. En Tessera, sobre Base, los investigadores observaron una ejecución media 1,08 puntos básicos peor por operación y 0,56 puntos básicos peor por volumen frente a cotizaciones reconstruidas al cierre del bloque anterior. Calificaron el patrón de comisiones ligado al momento del bloque como “spoofing”, pero el resultado no prueba la intención del operador.
La conclusión práctica es que el precio anunciado y el precio finalmente recibido deben medirse por separado. La comparación tendría que usar el mismo tamaño, estado del pool, ruta, usuario y cargos aplicables. Para los intercambios, eso permitiría valorar la calidad real de la ejecución. Para los proveedores de liquidez, seguiría siendo necesario un análisis independiente de rentabilidad por posición.
